市场上唯一没有下跌的是保护价格——这让急于对冲的交易员的生活变得复杂。

这个问题在股票中尤其明显，其中保损看跌期权的相对成本高达两年来的任何时候。美国的基准期权指数（即 VIX）周一短暂飙升至较长期期货上方——当市场波动迅速增加时，这种反转相对罕见。

随着标准普尔 500 指数跌至近一年来的最低水平，更高的保险成本是另一件需要担心的事情。中国的 Covid 病例再次抬头，在美联储即将开始可能是自 1994 年以来最激进的加息周期之际，加剧了对经济衰退的担忧。

“收益并没有提供一些人一直在等待的救济。Piper Sandler & Co. 期权主管 Danny Kirsch 表示：“在这一点上，唯一有效的方法是对冲。由于对下行的需求，你会看到偏斜增加、VIX 反转、看跌期权数量激增——你所面临的一切'会期望在极端冒险中'。

看跌期权成交量跃升，达到自 2020 年大流行崩盘以来的最高水平。对冲似乎至少在周一阻止了下跌，标准普尔 500 指数一度迈向三连跌两年内连续下降 1% 以上。在过去五年中，期权头寸的膨胀偶尔会与股市触底相吻合。

周一股市开盘下跌，因为有关中国将冠状病毒检测范围扩大到北京大部分地区的新消息加剧了人们对世界经济可能失去其最大增长引擎之一的担忧。标准普尔 500 指数一度下跌 1.7%，随后收复失地，收高。由于投资者寻求政府债券的安全性，油价下滑，美国国债收益率在 2022 年停止了持续飙升。

衡量标准普尔 500 指数期权成本的 Cboe 波动率指数在回落前一度飙升至 31.60。在周一的大部分时间里，VIX 保持在其三个月期货之上。VIX 曲线反转通常是在压力时期形成的一种模式，在过去两年中只发生过几次。

“担忧正在迅速从通胀转向中国硬着陆情景。或者中国会采取 2020 年 3 月式的举措，然后关闭一切，”22V Research 创始人丹尼斯·德布歇尔 (Dennis DeBusschere) 说。“这显然是利率和石油的主要逆风，而中国硬着陆对股市的不利影响不会是积极的。”

对冲成本也上升了。以最大的交易所交易基金 SPDR S&P 500 ETF Trust（股票代码 SPY）为例。周五，押注下跌 10% 的一个月看跌期权的隐含波动率比押注同期上涨 10% 的看涨期权高出 18 个点。在过去两年中，只有 18% 的时间出现了高于此水平的偏差。

对逆势投资者而言，所有仓位清淡和负面情绪为股市反弹奠定了基础。摩根大通公司的马尔科·科拉诺维奇本月早些时候敦促投资者从股票中获利了结，他表示，未来几天市场可能会反弹，扭转前一周的跌势。他说，在买家中，有一些公司正在摆脱回购中断，而基金则在 4 月份股票抛售后将资金从固定收益转移到月底的预设资产配置水平。

“鉴于投资者情绪低迷、低头寸、系统性策略购买、季节性和超卖情况，我们认为风险倾向于近期股市反弹，”科拉诺维奇周一在一份报告中写道。“虽然我们略微减少了创纪录的股票配置，但我们仍然对股票持建设性态度。”

Sundial Capital Research 的 Jason Goepfert 不那么乐观。尽管市场情绪已经恶化，但它还没有达到投降的程度，听起来一切都清楚了。

Goepfert 说，Cboe 看跌/看涨比率“在 1 月份也飙升，只是在股市跌至更低的低点之前导致了短暂的喘息”。不过，大多数情绪指标“尚未表现出极端悲观情绪。焦虑？当然。恐慌？没有。”

期权数据是股市情绪恶化的最新证据。作为 2022 年最坚定的多头之一，ETF 投资者正在放弃他们的逢低买入策略。数据显示，他们连续三周抛售股票——这是自 2019 年 8 月以来从未有过的持续抛售。

对于那些坚持不懈的人来说，防御性股票是首选，本月消费必需品击败了所有其他主要行业。

除了技术因素之外，多头的一个挥之不去的麻烦是，他们长期以来的口头禅——股票“别无选择”——正受到威胁。相对于债券，该资产的估值优势迅速缩小，美联储越来越面临加息和抑制通胀的压力。

在 2021 年初的短暂时期之外，标准普尔 500 指数的收益收益率——衡量投资者持有股票获得多少收益的市盈率的倒数——处于 2010 年以来的最高水平。

许多人将股票视为对冲通胀的部分原因，因为只要将更高的成本转嫁给消费者，企业收益就会受益。然而，从估值的角度来看，在炽热的通胀之后，股票的吸引力正在下降。标准普尔 500 指数的实际收益收益率（剔除通胀因素）在 20 年来首次转为负值——至少达到 1950 年代以来的最低水平。

对摩根士丹利财富管理公司首席投资官丽莎·沙利特来说，美联储的货币紧缩政策鼓励了美元走强，这将损害许多美国跨国公司的收益。她说，再加上不祥的估值背景，这表明投资者面临着更多的痛苦。

“在增长放缓、政策收紧、美元攀升且执行风险极高的情况下，估值很高，”Shalett 周一在一份报告中写道。“在我们看来，熊市还没有结束。”

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