对于一个如此可预测的股票市场，现在即使是混乱的阵阵也定期发生，你能说什么呢？A lot, when options whizzes get involved.

最近，月中波动的风暴已经成为一种半可预测的事件，这种存在曾经只有专家才能识别，但现在吸引了华尔街越来越多的人的注意。

你在 7 月看到了这一点，当时标准普尔 500 指数在两个交易日内下跌 2.3%，到 19 日止。6月，该指数18日跌幅最大。4 月，基准指数从 19 日到 20 日连续两天低迷。2 月份，从 22 日开始的一周内下跌了 2.5%。当股市在 17 日和 18 日出现 8 月最大跌幅时，这种模式在本月重现。

所有这些事情的共同点是，它们都发生在每个月的第三个星期五，大多数股票期权到期的时候。虽然任何能解释市场神秘走势的东西都一定会引起关注，但围绕这一事件的动荡——俗称 OpEx——已经成为一种魅力之源，因为它颠覆了期权与其标的资产之间的传统关系。它表明股票市场实际上已成为其自身衍生品的衍生品——摇尾巴的狗。

分析服务 SqueezeMetrics 的创始人、这一现象的早期宣传者马特·赞比托 (Matt Zambito) 表示：“每月期权到期让人们意识到期权对标的有巨大影响。”

虽然专家表示这种动态已经存在了几十年，但随着期权活动激增到前所未有的水平，它在过去一年中得到了加强。在日内交易者买入投机性看涨期权、寻求收益的人卖出看涨期权以及机构对冲者买入保护性看跌期权之间，期权交易量和未平仓头寸飙升——让做市商难以消化所有流动。

盈透证券首席策略师、前做市商史蒂夫索斯尼克说：“我们从未见过这么多人交易这么多期权，系统需要消化很多东西。”

经销商的选择

就像市场上的任何事情一样，假设任何解释都是整个故事是不明智的——但在解读月中风暴时，很多人会回到期权交易商那里。为什么是经销商？不愿承担定向风险，他们是市场上最活跃的对冲者。并且他们的想法是，他们的买卖已经增长到足以像发条一样移动股票。

这是它的工作原理。当投资者买入或卖出期权时，交易的另一方由做市商承担。这些交易商通常通过买卖标的股票或指数期货来平衡他们的账簿。

据说正是这种买卖在运营支出周围创造了可识别的模式。在即将到期时，交易商被认为可以通过逢高卖出和在下跌时买入来中和波动性——今年大多出现了反弹。一旦这些头寸到期，这种稳定力量就会消失，这就是为什么波动率会在紧接着的后果中跳高。

在一个以其难以理解的行话而闻名的地区，各种解释已经涌现，以准确解释正在发生的事情。

领先的收益涉及伽玛，它指的是期权的敏感度如何随着标的股票的移动而变化。据说交易商对冲他们的伽马风险敞口会导致股票在到期前通常平静、向上漂移，以及随后出现的短暂波动。

“虽然很难一概而论，但最近（2020-2021 年）做市商往往在进入月度期权到期时做多伽玛，这导致到期周（周一至周四）的波动性受到抑制，并且（相对）增加了波动性此后，”DUNN Capital Management LLC 波动性策略投资组合经理 Stefan Wintner 在一封电子邮件中写道。

另一个出现的术语是 vanna，它衡量期权对波动性变化的敏感性的变化。对于 OptionMetrics 的量化主管 Garrett DeSimone 而言，交易商主要是通过买卖股票来管理此类风险。

“在解释市场回报和波动性方面，Gamma 只是冰山一角，”DeSimone 在最近的一份报告中写道。“经销商vanna与波动性有更强的关系。”

时间因素

还有一种叫做魅力的东西，或者说期权对时间流逝的敏感性的变化率。

“魅力是市场支撑的主要驱动力，”Kai Volatility Advisors 的 Cem Karsan 表示，该公司提供了一种旨在围绕这些流动进行交易的策略。“所有这些支持都在导致并加速进入周一至周三的窗口”，领先于运营支出。“然后，由于缺乏支持，窗口真的打开了。这不像是突然有一堆销售。这是一扇没有力量的窗户；缺乏以前存在的这些支持性资金流。”

这种现象很可能混合了这些因素中的几个。然而，一些怀疑者认为这种解释过于简洁。

“虽然这里的经济逻辑是合理的——当专业的波动性交易者是多头期权时，他们的集体对冲行为可以抑制或放大市场波动——但根本没有足够的关于头寸的完整信息来进行稳健的计算， ” Macro Risk Advisors 的首席执行官迪恩·科纳特 (Dean Curnutt) 说。

每月混乱

Curnutt 指出，在这些解释中，有一些重要因素没有得到解释，例如场外期权、与结构性产品相关的合约和 Cboe 波动率指数期权对交易商账簿的影响。对于这些做市商实际在做什么，也有很多假设。

令人困惑的是，近期影响市场的事件，例如数据发布和美联储相关新闻，似乎都集中在月中。盈透证券的索斯尼克说：“在到期周内出现了一系列新闻，只是为了让事情变得更复杂一些。”

最后，交易者现在已经非常清楚这种动态，旨在围绕交易商流量进行交易的量化策略甚至逐渐渗透到结构性产品中。Zambito 认为整个现象可能会随着它变得广为人知而结束。

“在过去的几个月里，越来越多的交易员'提前'到期，”他说。“所以最近，你实际上已经看到标准普尔 500 指数的运营支出周与通常情况相反——它一直在下降。”

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